«Биржа и так уже IT-компания»

На что может рассчитывать российский финансовый рынок в ситуации, которая сложилась сегодня в мире? Десять лет назад амбиции простирались вплоть до создания в Москве международного финансового центра. Сегодня вопрос скорее в том, как сохранить наш финансовый рынок, особенно рынок долевых инструментов, обороты по которым стабильно падают, а количество IPO можно пересчитать по пальцам одной руки. 

 При этом инфраструктура нашего фондового рынка одна из самых развитых в мире и продолжает совершенствоваться, а конкуренция среди игроков все еще велика.

Весной наблюдательный совет Московской биржи возглавил опытный финансист Олег Вьюгин, в прошлом первый зампред ЦБ, глава ФСФР, председатель совета директоров МДМ-банка, сейчас — председатель совета директоров холдинга «Сафмар Финансовые инвестиции».

«Стимул» побеседовал с Олегом Вячеславовичем о том, как развиваются глобальные финансовые рынки, чего могут ожидать инвесторы и, конечно, о будущем Московской биржи и ее месте в мире. Но начали мы разговор с того, прекратится ли в ближайшее время бурный рост американского рынка акций.

— Сейчас всех интересует, ждать ли коррекции на американском рынке. По каким признакам ее можно будет отследить?

— На американском рынке коррекция один раз в этом году уже была, в феврале, хотя она не была глобальной, а сопровождалась последующим небольшим восстановлением и дальнейшим ростом. Но когда-нибудь будет и более существенная коррекция, безусловно. Потому что, в принципе, рынкам свойственно быть иногда слишком оптимистичными, а иногда слишком пессимистичными. Но для падения нужен серьезный информационный повод. По американской экономике пока таких поводов нет, потому что с экономикой все нормально, занятость хорошая, темп роста ВВП неплохой. С чего же вдруг надо сомневаться в прибылях американских компаний?

— Но вот американский IT-сектор разве не выглядит переоцененным относительно своих прибылей?

— Технологический сектор ведущий в смысле роста, и для этого есть веский аргумент. В преддверии кризиса доткомов многие инвестиции строились на совершенно абстрактном ожидании, что если интернет-технологии будут развиваться, то производительность труда вырастет кратно. Но на самом деле сам по себе интернет роста производительности не дает. Интернет-технологии начинают давать такой эффект, когда появляются другие прикладные технологии на основе интернета. А они появились как раз в последнее десятилетие и стали применяться на практике. И вот уже эти вещи дают действительно экономию и рост производительности труда — взять хотя бы так называемые необанки, которые фактически не имеют классических фронт-офисов и, соответственно, множества сотрудников этих офисов. Или системы оценки рисков, основанные на искусственном интеллекте, — это платформы, которые анализируют риски клиентов лучше, чем это делают банки со своим риск-менеджерами, хотя в этих платформах работает на порядок меньше сотрудников, чем в банке.

Так что неудивительно, что люди инвестируют в технологический сектор, — они видят за ним будущее, видят, что разработки будут давать эффект. Поэтому, хотя не может быть вечного роста без коррекции, сегодняшний последовательный рост вполне обоснован.

— Даже если этот рост приводит к тому, что капитализация компаний в десятки раз превышает их годовые прибыли?

— Здесь мы уже начинаем оценивать риск не рынка в целом, а риски конкретных компаний. И тут все зависит от того, насколько грамотно и инновационно эти компании развиваются. Тот же Facebook может допустить какие-то серьезные ошибки — например, произвести локацию капитала в совершенно безвозвратные проекты. Тогда, конечно, капитализация Facebook упадет. Но в целом отрасль пока обещает очень большие будущие прибыли.

— ФРС начала сокращение своего баланса, ставки в США будут расти. Компаниям придется перекредитовываться уже не под один процент, а под три, может быть, и под четыре процента. Разве это не серьезный фактор риска для всего американского бизнеса и для компаний, которые были закредитованы?

— ФРС в своих действиях учитывает этот риск, осуществляя повышение ставок с правильной скоростью и предсказуемо. Так что у компаний финансового и реального сектора есть возможность адаптироваться. Понимая будущую стоимость денег, можно принять соответствующие меры. Если будущий долг станет дороже, значит, можно скорректировать свою позицию по долгу. Но если мы говорим о лидерах технологического сектора, о FAANG, то они как раз не кредитуются. А у остальных есть шансы адаптироваться при растущей экономике, как сейчас, и растущем спросе внутри США.

— Если американский рынок будет оставаться в порядке, развивающиеся рынки ничего хорошего не ждет с точки зрения интереса глобального капитала к ним?

— Да, потому что капитал всегда движется в ту сторону, где больше экономическое благополучие и доход на риск кажется более приемлемым. В этом смысле Америка сейчас оттягивает капитал с развивающихся рынков. Но тут вопрос их внутренней политики. Скажем, очень сильно страдает Турция, а вот Бразилия так не страдает. Почему? Просмотрите, что делается в Турции, какова политика Эрдогана. Она идет вразрез с рынком. Или возьмем азиатские развивающиеся рынки — они настолько мотивированы к развитию, что сокращение притока капитала с глобального рынка для них означает проблему, вычет по темпам роста, но никакой не крах. А вот там, где внутренняя экономическая политика слабая, там будут глубокие негативные эффекты.

Биржа против посредников

— Вы упомянули искусственный интеллект и специальные разработки, которые позволяют финансовым компаниям лучше анализировать риски. Можно ли сказать, что сейчас идет какая-то новая волна технологий на фондовом рынке, сравнимая с той, когда пришел высокочастотный трейдинг?

— Надо сказать, что биржевой бизнес достаточно консервативный. Главная ценность биржи — это «стакан», то есть место, где точно формируется лучшая цена портфельных активов. Плюс организация посттрейдинга (процессы, которые происходят с момента заключения сделки до ее выполнения, в первую очередь расчеты. — «Стимул»). Нынешние технологии прежде всего воздействуют на будущее посттрейдинга. Сама по себе технология сведения заявок сегодня обеспечена с точки зрения возможности повышения скорости операций на много лет вперед — процесс с технологической точки зрения здесь неограниченный. А вот развитие качества и альтернативных технологий посттрейдинга продолжится. Сейчас многие биржи тестируют технологию блокчейна. В перспективе она может изменить бизнес-модель биржи в процессах депозитарной, клиринговой, расчетной и репортинговой деятельности.

Еще одно направление развития биржевого бизнеса — развитие новых сервисов для клиентов, которые становятся возможными в связи с развитием финтеха. Прежде всего это сервисы для розничных инвесторов. Конструируя маркетплейсы, можно создавать новые каналы привлечения розничных клиентов в продукты биржи. Другое уже осваиваемое направление — создание удобных мобильных терминалов для торговли, автоматизация управления активами, что будет способствовать увеличению объемов торгов физическими лицами. Биржа при этом может быть как витриной, так и платформой для предоставления продуктов. Следующее направление — создание информационных продуктов и аналитики на базе уникальной информации, которой обладает биржа, с использованием технологий работы с большими данными и искусственного интеллекта. Можно также рассмотреть проект трансформации биржи в экосистему, то есть создания на основе биржевых и расчетных технологий платформы с широким пространством сервисов, напрямую и не напрямую связанных со сделками с активами. В каком-то смысле это дезинтермедиация (сокращение цепочки посредников, в данном случае между инвестором и биржей. — «Стимул»). То есть биржа может пытаться захватывать некоторые функции посредников, которые стоят между инвестором и биржевыми сделками, и выйти на сервис по сделкам, лишь косвенно связанным с торговлей ценными бумагами. Такая тенденция тоже есть.

— А можно ли сказать, что это новый виток? Или все-таки нет, это поступательное развитие?

— Когда мы говорим про банки, то признаем, что современные технологии превращают банк в IT-компанию. Но биржа уже является IT-компанией с продуктовым рядом. Для нее новый виток заключается не в трансформации в цифровую компанию, а в скачке на абсолютно новый уровень и количество новых сервисов для расширения клиентской базы — речь идет о качественной трансформации, которая стала возможна вместе с перемещением человека в виртуальный мир и накоплением огромных массивов информации о его поведении и предпочтениях. Новейшие системы анализа больших данных и самообучающиеся системы обработки данных как раз и создают абсолютно новые возможности для создания сервиса для инвесторов. Например, доступные информационные каналы, витрины данных и эдвайзинг. Для массового сегмента инвесторов с относительно небольшими инвестиционными возможностями робоэдвайзинг (роботизированное управление активами клиента. — «Стимул») может быть одним из востребованных интерфейсов. Для среднего сегмента и сегмента wealth management робоэдвайзинг дополняется сервисом инвестконсультирования, основанного на углубленной аналитике. Сейчас на западном рынке довольно много специальных компаний, которые занимаются углубленным анализом активов, построенным на анализе больших данных.

Роль биржи здесь вроде бы не меняется, но вопрос в том, будет ли биржа, располагая первичной рыночной информацией, самостоятельно, без посредника, предлагать эти сервисы. То есть, скажем, создаст у себя на сайте специальное окно, через которое инвестор может работать вообще без посредников, прямо работать на бирже.

— Тогда получится, что фактически биржа забирает маржу у посредника.

— Есть ощущение, что если этого не будет делать биржа, то все равно это будут делать другие структуры, достаточно большие. Например, сейчас Сбербанк нечто подобное пытается выстроить за счет того, что у него огромная ликвидность по определенным бумагам и деньгам клиентов и он может внутри у себя предоставлять котировки.

Останутся ли люди

— Создается впечатление, что все попытки анализировать большие данные и выдавать какой-то конечный аналитический продукт построены на том, что инвесторы больше не хотят принимать никаких решений. Неужели будущее за тем, что мы решения не принимаем, а есть какие-то отдельные небольшие группы аналитиков, вооруженных искусственным интеллектом, которые по какому-то алгоритму эти решения выдают и продают?

— Вообще, это дело вкуса и выгоды. Кто-то хочет сам решения принимать. В России есть «физики», которые работают на бирже и сами принимают решения. Но я бы сказал, что действительно идет развитие сервисов, которые предлагают пассивное инвестирование. Тут следует отметить, что робоэдвайзинг — это не пассивное инвестирование, это совет, которому ты можешь следовать, можешь не следовать. Дополнительная информация к принятию решений.

Но есть сервисы, где тебе сначала задают вопросы, определяют твой риск-профиль, а потом делают предложение по инвестиционному продукту, который обычно представляет собой пакет ценных бумаг с определенным уровнем риска.

— Недавно один из американских управляющих активами высказал гипотезу, что, поскольку инвесторы хотят на кого-то сбросить принятие решений, в итоге все меньше людей анализируют сами активы и их рыночная стоимость все больше искажается. Насколько вам кажется правильной эта гипотеза? Чем больше людей отказываются от собственной оценки, тем хуже становится рынок для всех?

— Да, это довольно интересно. Это означает, что сама оценка рынка становится прерогативой либо автоматизированных систем, которые ориентируются на прошлые данные, либо узкого круга профессионалов инвесторов и аналитиков.

— Которые используют искусственный интеллект…

— В серьезных фондах есть люди, которые формируют стратегии. То есть не все основано на автоматизации. Но тенденция, повторю, есть — сейчас все чаще инвесторы идут в фонды, и фонды самостоятельно принимают решения. И это уже как бы сужается круг инвесторов. Плохо это или хорошо — трудно сказать. Я не думаю, что в будущем рынок будет основан исключительно на автоматизированных системах, потому что их все равно нужно настраивать и перестраивать постоянно.

— То есть искусственный интеллект не научится сам адаптировать торговые стратегии?

— Это пока фантазии, что когда-нибудь искусственный интеллект станет лучше, чем мозг человека. Искусственный интеллект — имитация человеческого мышления, причем в ограниченном масштабе. Способность не имитировать, а создавать — это пока только в научной фантастике и фильмах.

Отошли от центра

— В этом году исполнилось десять лет концепции МФЦ в Москве. Насколько она вообще сохранила свою актуальность? Или мы должны уже как-то иначе искать свое место на глобальном финансовом рынке?

— В этом году мэр Москвы как раз уволил заместителя директора департамента, который отвечал за МФЦ. Вот и ответ на вопрос: сейчас, увы, такой проект неосуществим.

— Почему?

— Потому что международный финансовый центр предполагает, что для глобальных инвесторов и эмитентов это очень привлекательное место для проведения сделок с ценными бумагами. Это и с точки зрения качества инфраструктуры, качества правовой среды и регулирования, организации городской среды. Сегодня качество торговой инфраструктуры городской среды в Москве хорошее, для этого было очень много сделано. Это серьезное достижение группы, которая занималась МФЦ. С точки зрения инвестиционной привлекательности нашего рынка, то на ней не может не отражаться современная геополитическая ситуация, последовательное усиление санкционного давления на Россию со стороны США и ЕС.

— А в целом в мире концепция финансовых центров сохраняется или капитал так часто мигрирует, что четких центров уже как бы и нет?

— Конечно, ликвидность и глобальные инвестиции движутся сейчас абсолютно свободно. Да, есть различия в регулировании. Но с технологической точки зрения проблем нет. И вроде бы возникает такое ощущение, что финансовые центры отжили свое, есть просто мировая глобальная система. Но есть аргументы в пользу конкретных локаций. Это вопрос удобства работы, надежность правовой защиты. То есть одно дело инфраструктура, технологии, другое дело — всем лондонское право подавай. В этом смысле Лондон — классический пример, где правовая система, инфраструктура, городская среда наиболее конкурентны. Это серьезный аргумент, который делает Лондонскую биржу, британский финансовый рынок достаточно интересным для инвесторов и эмитентов. Нью-Йорк финансовый центр просто потому, что вообще на глобальном финансовом рынке американские инвестфонды и компании занимают доминирующее положение, там же и крупнейшие национальные эмитенты. Почему Китай может претендовать на роль финансового центра? Потому что там очень активное сберегательное и инвестиционное поведение населения. И там Гонконг, которому по наследству от Британии осталась более или менее приемлемая правовая среда.

— У нас же в отсутствие этих факторов была построена суперсовременная биржевая инфраструктура, наведены мосты с Euroclear и Clearstream. Может быть, мы все-таки поторопились? Это же нам дало фактически только приток спекулятивного капитала.

—  Это делалось в рамках концепции, которая не предполагала экономической конфронтации с Америкой, в рамках концепции, когда Россия инкорпорирована в глобальную экономику и конкурирует в том числе за финансовые инвестиции. В сложившейся геополитической ситуации на рынок могут прийти только спекулятивные инвесторы. В нынешней ситуации биржа, сохраняя все наработки, будет больше нацелена на внутреннего инвестора. Что же касается МФЦ, пусть все будет в рабочем состоянии. Бронепоезд должен стоять на запасном пути.

— В такой непростой ситуации как будет развиваться Московская биржа?

— Сейчас наблюдательный совет вместе с правлением биржи занимается подготовкой новой стратегии, которая учитывает текущие обстоятельства, а главное, возможности, которые привносит развитие цифровых финансовых технологий. Основным направлением станет развитие сервиса для внутреннего рынка, создание лучших условий для развития внутренних инвесторов. Будут предложены сервисы и продукты, которые привлекали бы на российский фондовый рынок больше инвесторов-физлиц. Это, с одной стороны, доход для биржи, с другой — более гибкий и более оперативный механизм финансирования для компаний по сравнению с банковским кредитом. Рассматривается проект создания экосистемы. Это связано с тенденциями, о которых мы говорили, а также с тем, что регулятор активно поддерживает проекты, связанные с созданием платформы по регистрации финансовых транзакций.

— Когда будет представлена новая стратегия?

— К концу года.

— А есть ли какие-то идеи, как увеличить число эмитентов и IPO?

— Это вопрос уже не к технологиям, а к экономической ситуации в целом. Эмитенты должны быть заинтересованы в получении капитала с рынка, но не по любой цене, естественно. Если сегодня инвестиционная база ослаблена санкциями, то капитал, поднятый на ней, будет или слишком дорогим, или недостаточным для серьезных проектов. Тут тоже, кстати, интересные процессы происходят, потому что есть классическое IPO, которым, как правило, пользуются крупные компании, а с другой стороны, появляются сервисы, которые позволяют выходить на рынок компаниям с гораздо меньшими объемами. Правда, пока это платформы, которые используют механизм кредитования, но это кредитование не банковское.

— Вы имеете в виду P2P-платформы?

— Да, такие платформы,  которые позволяют привлекать не очень большие деньги минуя банки, минуя биржу. Еще есть ICO, но пока это очень специфическая вещь, будущее которой до конца не ясно. А имеются в виду P2P-платформы и развитие механизмов выхода небольших компаний на инвесторов через либо кредитование, либо через краудфандинг, либо через другие способы. Возможно, бирже надо посмотреть на эти сервисы, учитывая, что технологически ее система посттрейдинга легко может быть приспособлена к их реализации.

— На бирже давно существует схожий по целям сектор РИИ, рынок инноваций и инвестиций. Он будет как-то реформироваться?

— Да, я думаю, что его как раз надо трансформировать в платформу. Сейчас даже при наличии маркетмейкеров довольно трудно собирать большой пул инвесторов.

— Там, по-моему, основная проблема в том, что компании довольно специфические.

— Что есть. Может, в этом есть своя логика — все же компаниям надо дорасти до биржи, доказать свою состоятельность. РИИ такую возможность старается предоставить. Классический путь известен: либо это совсем успешный проект, который позволяет вообще без привлечения инвестиций развиваться, либо это сначала долговое финансирование, а потом замена долгового финансирования рынком капитала. И, собственно говоря, в первом десятилетии 2000-х, до кризиса 2008 года, очень многие компании двигались по такому пути. Сначала кредиты, потом переход на рынок, затем монетизация для владельцев.

— Но сейчас-то мы видим обратный процесс. Никто не хочет быть публичным, многие делают делистинг.

— Это связано с нашей специфической российской ситуацией, а именно с экономической ситуацией и трендом на изоляцию. Наши компании проводят делистинг в Лондоне — а что им там теперь делать? Положение в листинге требует затрат. Соблюдение правил, корпоративные требования, отношения с миноритариями — это все затраты. Что ты с этого имеешь сегодня? Ничего. Плюс миноритарии, дивиденды. Да, получая постоянный доступ к капиталу, ты за это платишь отношениями с миноритариями. Но если у тебя нет этого доступа к капиталу больше, зачем тебе это нужно?

— Может ли тут что-то сделать биржа?

— Биржа всегда добивалась упрощения и диверсификации способов выхода на рынок корпоративных облигаций. И это сработало: оборот корпоративных облигаций в России довольно большой, прогресс хороший. Плюс биржа сделала много сервисов, включая репо с центральным контрагентом, возможность единого пула обеспечения. Всё это сервисы, которые рынок развивают. С акциями сегодня ситуация неблагоприятная, стоимость капитала, привлеченного через размещение, будет очень высокой из-за ограниченного круга инвесторов. Поэтому здесь пока прогресса не видно.